前言

浙江省房地产业协会于2017年初即已筹备成立协会金融专业委员会，并于协会换届时顺利成立。在房地产企业的发展愈来愈倚重金融，房地产企业的竞争越来越凸显为融资能力的竞争的大背景下，省房协金融专业委员会与省房协法律与维权专业委员会、杭州市房地产行业协会法律专业委员会申请以“房地产企业融资方式创新相关法律问题”作为2017-2018年年度法律报告的主题，并委托浙江东鹰律师事务所具体承办本报告的撰写工作。

房地产行业，是集政策法律密集、资金密集和人才密集的行业。

十九大报告提出，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。报告对于金融的发展定位，已不是创新和发展，而是增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展，守住不发生系统性金融风险的底线。

在2016年楼市大涨的情况下，2017年，国家和地方积极采取各项调控政策稳定房价，实施限购等行政措施以及经济政策，抑制不合理的投机性需求，限制房价过快上涨；采取分类调控的原则，增加一线城市的土地供应面积，防止异常交易推高房价；整治“首付贷”，打击为客户提供首付贷融资、加大购房杠杆、变相突破住房信贷政策的行为，这些政策对调控房地产行业稳定发展起到了重要作用。

2017年，号称“史上最严”金融监管年，监管令密集发布。金融监管政策不仅从政策法律层面，也间接从资金层面影响了房地产企业的发展。年初，中国证券投资基金业协会发布第4号备案管理规范，证券期货经营机构设立私募资产管理计划，以委托贷款、嵌套投资信托计划及其他金融产品、受让信托受益权及其他资产收（受）益权、以明股实债的方式受让房地产开发企业股权等方式投资于热点城市普通住宅地产项目的，暂不予备案；资产管理人应向底层资产进行穿透审查来判断投资方向；私募资产管理计划不得用于向房地产开发企业支付土地出让款或补充流动资金。4月，银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》，明确了银行业风险防控的重点领域，对于房地产领域要坚持分类调控、因城施策，防控房地产风险。11月，央行联合三会及外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》[1]（征求意见稿），作为大资管领域跨行业的纲领性文件，要求统一资管产品标准、打破刚性兑付、统一产品杠杆要求、消除多层嵌套和通道等。尽管这一文件尚未正式发布实施，但无疑反应了金融监管的大趋势。金融监管的趋严，必然作用到房地产企业的资金来源及融资成本上。

受相关监管政策的影响，土地供应市场在成交价格持续上涨的同时，土地流拍现象频频，出现了限售价、限地价、限自持等限制，众多房企选择联合拿地、合作开发，土地供应越来越倾向于租赁住宅。房地产融资市场，国内首单央企租赁住房REITs——保利租赁住房REITs项目的推出，为资本市场服务租赁住房行业发展探索积累了有益经验，具有重要创新意义和示范意义。

2017年，尽管政府调控频频出手，金融监管不断加强，但是中国房地产行业再一次创造了新的记录，销售金额前三强均已突破5000亿，百强上榜企业销售额均已经超过150亿。房地产企业销售规模加速提升，房地产市场集中度加深，规模效应愈加凸显，强者恒强、快者愈快。房地产企业竞争压力日益加剧，资源争夺升级，谋局多元化发展版图，对外不断并购扩张，对内优化管理输出，资源整合能力成为房地产企业决胜的关键。

随着土地成本上涨、融资渠道收紧，融资能力愈加成为房地产企业的核心竞争能力。中小房企如何在竞争中突围，如何实现弯道超车，如何有效地以最低成本获取资金成为影响生死存亡的命题。

此外，今年以来国土资源部门对市场上存量的国有土地闲置情况正在进行摸底调查，这一举动也引起众多房企的关注。与此同时，省、市房地产业协会会员单位对村级留用地合作开发也有浓厚的兴趣。故，本年度法律报告在融资方式创新之外，另附两个副报告，分别关注国有土地的闲置问题以及村级留用地合作开发问题，以期对省、市房地产业协会会员单位的发展提供一些智慧启迪。

第一部分房地产企业发展模式的变化

1.1房地产企业发展模式的概述

平时大家动辄谈模式，但何为模式，什么又是企业发展模式，却又无定论。从发展经济学研究的文献来看，模式问题的研究起源于建筑工程设计大师ChristopherAlexander关于城市规划和建筑设计的著作，而其作为一种政治经济概念最早被提出，尚无人考证，但广泛使用这一概念则是在战后。波兰经济学家布鲁斯在《社会主义经济的运行问题》中认为：模式表示经济机制运行的图示。范恒山认为，模式是根据一定的标志对生产关系的具体实现或运行形势而进行类型划分的理论体现。德国的扎普夫认为，模式是将现实中的各个断面有选择的简单化和再建构而成的。而通常认为企业发展模式包含了技术模式、经营模式和治理模式三个维度。

而本报告所称的企业发展模式更倾向于商业模式，目前业界使用广泛、学界认同广泛的国外定义来自Osterwalder，他将企业商业模式分为价值主张/提供物、基础设施（包括核心资源与能力、关键业务和重要合作伙伴3个要素）、顾客（包括渠道通路、顾客细分和客户关系管理3个要素）和盈利模式（包括成本结构和收入来源2个要素），共4个主要界面和9个关键要素。Osterwalder给出的4个主要界面对应的是价值定义、价值创造、价值传递和价值实现，这4个环节共同构成企业价值活动的基本逻辑，这个逻辑通俗来讲就是企业为谁，以怎样的方式，提供什么样的产品或服务，最终如何实现企业盈利，是一个综合过程。在国内，张敬伟同样从企业价值活动的基本逻辑出发，认为商业模式涵盖市场定位、经营系统和盈利模式3个方面。

房地产企业商业模式通常是指房地产行业的生产、发展、运营的模式，主要分为房地产开发模式、房地产营销模式、运营模式、房地产盈利模式、房地产融资模式、房地产管控模式等若干个方面。

1.2房地产企业发展模式的历史沿革

1.2.1传统发展模式

以往我国房地产业行业为靠单一土地增值形成价值链的传统开发模式、投资模式、运营模式，房地产企业传统发展模式中始终存在拿地、开发、融资和营销这四个重要环节，共有的特点是：囤积土地，以期土地升值是主要盈利模式；持续性发展新项目是主要经营模式；大量买卖土地和建筑房屋是主要运作模式。这种模式在房地产开发商的持续运作和推动下，使城镇的房地产市场获得了繁荣，并给房地产开发商带来了丰厚的利润。专业化经营和多元化经营是房地产企业传统战略发展模式中的主要两种类型，其中前者以万科为代表，后者以新鸿基为代表。

1.2.2逐渐分化的发展模式

随着房地产业由“黄金十年”转入“白银时代”，处于调整期的房地产业正在不断地探索新的发展方向。一方面，部分房地产业利用“互联网+”，从传统的地产开发向运营服务转型，并走上了轻资产化的道路，另一方面，各大房企还在发展模式上做了大胆尝试，与金融、医疗、教育、大健康、创业孵化等板块的跨界融合，显现出了房地产企业在新常态背景下的发展潜力。根据我们搜集和整理的公开资料，一般认为在逐渐分化的发展模式中主要有如下六种模式：

（1）万科模式——“高周转、标准化复制”规模制胜模式 　　万科曾经是（现在还是）目前国内最具代表性的房地产企业，它以贸易起家，1988年进入房地产行业，1993年将大众住宅开发确定为其公司核心业务。万科模式将企业定位为房地产行业内的制造企业，以快速开发为主要经营策略，通过提高周转率来提升净资产收益率。万科以城郊结合部的住宅开发为主，目标客户定位为中产阶层，竞争力来源于产品产业化和管理标准化，形成系列产品线，市场份额较高，净利润率较低，在10%-15%左右。该模式最显著的特征是：主流产品、服务溢价、快速周转、规模制胜，典型企业有万科、恒大、碧桂园等。此种商业模式的发展瓶颈也比较明显：其一，因为业务相对单一，因此风险较大；其二，快速制造，周期大幅度缩短，而技术水平将直接决定资金的周转；其三，目前国内城市扩张的速度在逐渐放慢。突破瓶颈的出路为：其一，拓展二三线城市；其二，打造更长的产品线，做全产品线的开发商；其三，通过产品标准化来维持高周转率；其四，积极参与国家的保障房开发；其五，向建筑施工延伸，使产业链内部一体化。

（2）金融+地产模式

金融地产模式以房地产金融业务为发展支持平台和发展基础，通过多样的金融运作方式获取充足资金，以支持房地产业务快速发展。该模式短期内以提高ROIC（投入资金回报率）为目标，中长期以规模增长为主线；业务组合以住宅产业为主，以社区综合运营体为特色，房地产金融作为住宅业务的支持平台。该模式最显著的特征是以基金等方式打造自身融资平台，形成产融互动，典型企业有金地、凯德置地和中梁等。

从国内来看，金地和中梁是此类商业模式的集大成者，其充分发掘了资金对房地产业务的巨大推动作用，短短几年间迅速崛起。从国外来看，嘉德置地是典型代表，嘉德置地充分运用新加坡良好的金融环境，以基金为载体，使投资者和被投资的商业物业联系起来，形成“地产+金融”模式。此类商业模式发展瓶颈主要为产品线过于单一，以金地为例，整体产品线定位不清晰，覆盖性和复制性较差。突破出路为：其一，强化标准化生产和产品的系列化研发，深度调研市场；其二，强化产品管理能力，在标准化的基础上创新。

（3）产业+地产模式

该模式最显著的特征是以旅游、商业、物流等产业方式，低成本获取土地，典型企业有万达、华侨城、美凯龙、华夏幸福基业等。万达集团在剥离文旅资产前主要有商业地产、高级酒店、文化产业、连锁百货、旅游度假五大产业。万达通过产品业态的组合，以住宅销售和商业融资来实现住宅与商业互动、项目资金自平衡，形成“现金流滚资产”的发展模式。

万达集团的模式本质是新鸿基模式的变形，只是新鸿基是在公司层面以售养租平衡现金流，通过商业模式创新提高回报率，万达则是以土地提高核心成本，对开发物业本身的现金流创造能力和财务安全性提出更高的要求。此模式适用于拥有良好合作伙伴、足够资金储备以及优秀资产证券化能力的房地产企业。发展瓶颈为：其一，产品复杂，设计周期过长，难以快速复制；其二，现金沉淀巨大，靠融资难以为继；其三，商业地产缺乏本土文化特点，不容易打造经典项目。可以通过以下途径寻找突破：其一，“标准化复制”实现全国范围的快速扩张；其二，“大住宅带大商业”实现单项目的现金流平衡；其三，高度捆绑的商户资源实现商业的快速招商、快速开业；其四，将定制的大型商业综合体打包成REITs上市。

（4）轻资产模式

轻资产模式的典型特征是企业投入资本较低，周转速度较快，资本收益较高，具体到地产行业，该模式最显著的特征是以代建、合作等方式形成轻资产运营，典型企业有绿城、中凯等。具体而言，绿城有三种代建模式：①项目代建：甲方已取得土地或与具备很强资金实力的企业共同拿地；②资本代建：通过基金进行绿城旗下的项目合作，这将成为未来长期发展的重点方向；③政府工程代建：为政府代建安置房、经济适用房等保障工程。

（5）区域化发展模式

所谓区域化发展模式是指以某个区域为发展中心，深耕此区域，通过在该区域核心城市塑造产品口碑及企业形象，构建地产品牌，然后重点拓展区域内其他城市。该模式以市场主流产品为主，通过标准化实现快速复制，最终达到在区域内市场中占有绝对优势。此模式的代表企业是河南建业地产。建业地产是河南省领先的房地产住宅发展商，主要从事中部地区的房地产住宅开发，以“省域化发展”作为其战略，目前已完成河南省18个地级城市和4个县级城市的全省布局。河南建业集团成功路径可归结为四点：第一，区域定位，在河南省内深耕细作，由中心城市向省内各级城市逐级拓展，通过在省内的深化发展，避免省外异地扩张导致的激烈竞争；第二，产品定位以中高端住宅二级开发为主，挖掘市场需求，领导产品升级，以先进的产品及规划理念打入郑州以外各地市场；第三，规划设计突出产品的人文特色，产品系列丰富及产品标准化程度较高；第四，品牌及服务，构建品牌、追求服务及产品创新，实现长期发展。此商业模式适用条件为：其一，与当地政府关系密切，拿地、开发等流程可大大简化；其二，区域发展有突出的政策支持推动，有城市大发展的便车可搭；其三，区域内市场仍处于行业发展幼稚期，距离饱和尚远。发展瓶颈是品牌号召力有限，区域发展比较局限。

（6）精品溢价模式

该模式最显著的特征是以高端客户为主，打造顶级豪宅，追求超额利润，典型企业有星河湾、汤臣等。星河湾地产是一家以开发高档住宅和酒店为主的房地产企业，以“走精品路线”自主的星河湾如今已成为中国品质地产一面成功的旗帜。星河湾开发至今，一直采取强强联手、整体超越的开发理念，与享誉中外的专业公司联手，不断创新了许多地产界的行业标准，成为了业界长期追随的典范。此类商业模式面临的瓶颈：一是每个项目建设面积动辄百万大盘，单体投入过大，开发周期过长，这与目前市场主流的快进快出的模式相悖，持续能力和抗风险能力不强；二是在当前中国的房地产行业环境下无法快速扩大企业规模，品牌远大于其规模，由于规模因素导致其品牌价值无法较好释放，突破出路是模式输出与管理。

纵观国内房地产开发企业第二代商业模式中的各种表现，虽然方式不同，但却有其共性：第一，紧盯政策，迅速反映，保持先行者姿态；第二，拓展渠道，多方融资，保证资金链健康运转；第三，集中优势，锁定细分市场，保证市场地位；第四，重视人才，精细创新，保证企业生命力。

1.3进一步分化的发展模式

随着2017年房地产市场的深度调整，房地产企业之间的规模、发展路径分化愈发明显，虽然对不同规模的房企也发展策略有所差异，但是全面剖析万科、恒大、碧桂园等标杆企业后发现，规模化、金融化、多元化是所有大房企共同的发展方向：

万科自2015年起从规模型、专业精细型向多元化转型城市配套服务商的轻资产模式（商业地产、文旅地产、养老地产、物流地产、长租公寓、家居装修、教育等领域），其新生态系统基本形成。

恒大由“房地产业”向“房地产+服务业”转型，多元业务体系搭建完成，即以民生地产为基础，锁定健康、文化旅游、金融三大服务领域，不再进入新的领域；同时从“规模型”发展战略向“规模+效益型”发展战略转变，由高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”发展模式向低负债、低杠杆、低成本、高周转的“三低一高”发展模式转变。

融创、阳光城、融信、融侨等企业利用金融资本，强势收并购、猛拿地，凭借充足的货值实现销售业绩的爆发。百亿房企2017年收并购力度明显加大。50家百亿代表企业2017年并购金额达3109.2亿元，占拿地总额15%左右。500-1000亿、1000-5000亿房企收并购拿地金额占比最高，分别为50.8%和34.6%，其中融创、阳光城及泰禾收并购金额占拿地总额比重分别高达78.1%、76.7%和68.9%。

泰禾、蓝光等企业坚持用产品打造企业核心竞争力，依靠高溢价的产品体系实现了跨越式的增长。

但是无论上述前述这些领头房企的商业模式如何分化，与金融的紧密结合、开展金融创新，扩充融资渠道，是大部分大型房企得以做大做强的重要因素之一。

[1] 该意见于2018年3月28日经中央全面深化改革委员会第一次会议审议通过，尚未公开发布。